“我认为眼下是我们进行日本投资这么多年来最有趣的时期之一。”从事日本投资27年的资深投资人富达国际基金经理Dale Nicholls在5月18日的线上媒体会上这样感慨。

过去十多年来，日本市场一直被全球投资者忽略。不过，日本股市近日持续发力，东证股指屡次刷新1990年8月以来的最高水平，成为了市场关注焦点。

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续创30多年新高，巴菲特：打算增加投资

5月16日，日本东证股指收于2127.18点，创1990年8月以来近33年的最高值，同时也是自日本泡沫经济崩溃以来的最高收盘价，今年涨幅超12%。

5月17日，日经225指数升破30000点，为2021年9月以来首次，接近1990年8月以来的最高水平，今年迄今累计上涨逾16%。

5月18日，日本股市延续涨势，截至当日收盘，东证股指上涨24.24点，涨幅1.14%，连续5个交易日上涨，收于2157.85点，刷新自1990年8月以来的最高水平。日本股市也因此成为同期全球表现最好的市场之一。

而在本轮日本股市连续上涨之前，巴菲特今年4月初在接受日媒采访时表示，他打算增加对日本股票的投资。

2020年8月，巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦公司以60亿美元买入伊藤忠商事、丸红、三菱商事、三井物产、住友商事等日本五大商社的股票，然后在同年11月增持约24亿美元。

当时除了伊藤忠商社以外，其他四家公司的股价都低于账面价值。近三年来，这五家商社的股价和业绩表现出色。丸红商事股价涨逾两倍，三井物产、三菱商事股价翻了一番以上。

在今年5月初举行的伯克希尔·哈撒韦年度股东大会上，巴菲特表示，“从整体来看，这些公司能够支付不错的分红，在某些情况下也会回购股票，我们也能很好地理解他们所拥有的一大堆业务，同时还能通过融资解决汇率风险问题，所以我们就开始购买了。”

据《日经中文网》报道，作为象征低估值的股价指标，日本股的PBR（股价净值比）之低被认为是巴菲特看好日本股票的原因之一。日本上市企业的五成以上低于1倍，陷入世界罕见的低估值。

野村东方国际证券的研报指出，从日本TPX500指数、美国S&P500指数、欧洲STOXX600指数、中国沪深300指数的成分股来看，TPX500指数成分股中市净率低于1的比例约为42%，显著高于STOXX600指数的22%、沪深300指数的17%以及S&P500指数的5%。日股破净率更高的原因有多方面的，包括了长期的通缩环境及经济低迷、被广泛接受的被动投资以及公司治理结构仍不完善等。

在富达国际日本投资主管Miyuki Kashima看来：“全球投资组合普遍低配日本市场的情况已经持续了一段时间，这主要是由于日本‘失去的十年’（lost decade）导致了投资者对日本市场的误判。”

财经评论员郭施亮告诉记者，“1985年广场协议签订之后，日元迅速升值，并导致大量资金涌向了日本市场，但也埋下了之后的经济发展隐患。投机氛围浓厚、资产价格泡沫膨胀，巨大的资产价格泡沫对当时的日本经济造成了巨大的影响。1990年之后，日本当局采取了一系列政策收紧措施，日本央行也紧随跟进，从高度膨胀的泡沫化时代到货币金融政策的急刹车，引发了当年日本资产价格泡沫的破裂。股市暴跌、房地产价格重挫加速了泡沫破裂的速度，自1991年开始到2000年长期经济不景气的社会现象也被称为日本‘失去的十年’。”

不过，Miyuki Kashima指出，自2012年以来，日本经济一直低调地稳步复苏，企业盈利能力也出现结构性改善，但这些转变至今仍被市场所忽视。不少日股估值仍被低估，因此有不少好的投资标的未被发掘，存在多样化的投资机遇。

独立国际策略研究员陈佳告诉记者，在安倍经济学精神实质得以维持的前提下，日本目前的宏观流动性十分充裕，海外资金赴日投资热情高涨。

根据日本交易所集团的数据，4月海外投资者净买入价值2.15万亿日元（约合157亿美元）的日本股票，为2017年10月以来最大规模的外国人净购买量。

“微观层面，日本当前旅游业复苏、产业资本支出加速回暖，企业基本面包括营收和净利水平也处与近三年最佳状态。再加上一部分美国华尔街机构为了对冲2023年美国经济硬着陆风险，选择分散一部分资金在非美元计价资产上，日元计价资产以其良好的流动性和套利特点正中下怀。总体而言，这一轮日本牛市是具备一定的基本面支撑的。”陈佳说，“从大的交易板块角度来说，以巴菲特重仓的日本五大综合商社伊藤、丸红、三菱、三井和住友为代表，日本在消费、能源、零售、化工以及消费类电子应用技术领域的商业投资价值近年来在稳步提升。五大商社从原本的资源类企业逐渐向非资源领域投资并逐渐优化的进程预期还将持续加速一段时期。此间五大社所涉足的核心板块并取得技术突破和市场优势的龙头板块都是可供国际投资者参考的热点领域。”

公司治理改善

近年来，日本企业在公司治理以及加强与股东沟通方面，取得了不错的进展。

去年4月，东京证券交易所重组，改革的目的在于使得每个市场的功能划分更为明确，提升投资者的便利性，同时为上市公司持续提升企业价值提供足够的激励。

今年3月底，东京证券交易所为了改变股价跌破每股净资产、PBR低于1倍的情况，公布了一份《关于实现关注资金成本和股价经营要求》的文件，要求上市公司提高企业价值和资本效率，从而提升股价。

一些上市公司积极响应该计划，提升自身经营能力与估值的举措得到了市场的积极反馈。

据《日经中文网》报道，4月下旬，JVC建伍推出了“早日实现PBR超过1倍”的中期经营计划和股票回购，股价随后大涨近四成。清水建设4月下旬宣布了上限200亿日元的股票回购和积极压缩政策性持股的方针，该公司的股价上涨了10%。股票回购和提高分红政策对股价推升作用显著。

金融服务提供商Rosenberg Research的总裁David Rosenberg表示，在截至3月的2022财年，日本企业股票回购金额达到创纪录的714亿美元。

Rosenberg还发现，近50%的日本公司资产负债表上有净现金，而美国的这一比例只有20%多一点；东证指数成分股公司中约有54%的公司股价低于每股账面价值，而标普500指数成分股中这一比例仅为7%。

Dale Nicholls表示：“企业盈利持续改善，加上许多企业管理层在管治思维模式方面的转变，致力提升企业治理，将为许多日本企业带来良好的前景。尤其值得注意的是，我们看到日本企业增加派息和股票回购，使得日本市场提供的总回报较其他发达市场更具吸引力。鉴于资产负债表上充裕的现金，以及主要由企业利润提升推动投入资本回报率（ROIC）向上的结构性改善趋势，我们预计日企将为股东提供更多回报。东京证券交易所的改革，加上促进企业提升资本效率和股本回报率（ROE）的行动，将为投资者带来大量投资机遇。得益于低基数效应，数字化转型趋势的加速，则是另一个有望在日本市场释放潜在价值的投资主题，相关股票经过大幅调整后，个别具长线发展潜力的公司正显现出具有吸引力的风险回报。

机遇与挑战

除了日本公司本身的吸引力，日本央行维持大规模货币宽松的政策，也给投资者带来安全感。

去年，随着美联储大幅加息，美国公司的借贷成本急剧上升，日本央行却一直维持超宽松的政策。10年期日本国债收益率重新回到0.5%以下。

今年4月，日本经济学家植田和男接棒黑田东彦，出任第32任日本央行行长，这是日本央行行长10年来首次易主，市场普遍猜测，日本央行将调整或结束收益率曲线控制政策（YCC）。

作为全球唯一实行负利率的主要央行，日本央行仍坚持YCC政策，将短期利率维持在-0.1%，十年期国债利率维持在0±0.25%区间。YCC在将国债收益率维持在低位、有效抵抗通缩风险的同时，也降低了日本国债的吸引力。

2022年，日本的经济形势严峻。俄乌冲突、全球高通胀、美联储加息等事件让日元迅速贬值，输入性通胀压力上升，空头不断来袭，YCC政策变得“摇摇欲坠”。

然而，植田和男一直重申，目前并没有到讨论如何退出宽松政策的阶段。

瑞士百达财富管理亚洲宏观经济研究主管陈东在接受《国际金融报》记者采访时表示，虽然最终改变甚至要结束收益率曲线控制的政策是一个大概率事件，但在短期内，日本央行还会密切地对当前的经济和政策环境进行进一步评估。日本央行近期给出的评估时间是一年到一年半之内完成，这个时间还是比较充裕的。

眼下，随着疫情防控措施的进一步放松提振了消费，日本经济的扩张速度快于预期。

据日本内阁府5月17日公布的数据，今年前3个月日本国内生产总值（GDP）折合成年率增长1.6%，为三个季度以来最强劲的增长。

Miyuki Kashima指出：“在疫情暴发前，入境旅游已是日本经济不可或缺的一部分，疫后以亚洲旅客为主的入境旅客回归，为日本经济提供强劲推动力。在疫前占访日旅客30%以上的中国游客的重新到来，加上积压的消费需求以及日元疲软这些短期利好因素，将为日本酒店业和零售业带来更多商机。”

不过，瑞穗证券首席市场经济学家上野泰也认为，尽管一季度GDP指标高于市场预期，但并不代表全面的经济复苏在望。一季度个人消费增长的主要驱动力是半导体供应紧张缓解促进新车销售增加，以及旅游、餐饮等行业复苏。然而这些都不是可持续的增长动力，考虑到物价上涨压力和养老压力，消费者谨慎的消费态度难以改变。

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